Warsh Shock, rekordowe szczyty i krach – cztery tygodnie chaosu na rynku metali

Ostatnie cztery tygodnie na rynku metali szlachetnych to materiał na podręcznik rynkowy. Złoto przebiło $5,000, potem $5,500, srebro pierwszy raz w historii przekroczyło $100/oz, platyna osiągnęła najwyższe poziomy od 2007 roku, a pallad dotknął 3-letnich szczytów, po czym 30 stycznia wszystko runęło w jednej sesji, w najgwałtowniejszej jednodniowej wyprzedaży metali szlachetnych od 1980 roku. Katalizator: nominacja Kevina Warsha na szefa Fed, która jednym ruchem zabiła „debasement trade” i wymusiła kaskadowe likwidacje pozycji lewarowanych. Na 11 lutego rynek odbudowuje się, ale daleko od styczniowych szczytów, złoto wraca ponad $5,000, srebro walczy o $84, platyna trzyma $2,135, pallad $1,766. Zmienność pozostaje ekstremalna, a najbliższe tygodnie przyniosą kolejne catalysty: dane o CPI, przesłuchania Warsha w Senacie i marcowy FOMC.

Złoto: od $4,568 przez $5,595 do $5,050 – anatomia rajdu i krachu

Złoto weszło w analizowany okres na poziomie ~$4,568/oz (11 stycznia), konsolidując się po silnym 2025 roku. Przez pierwszy tydzień rynek dryfował w wąskim paśmie $4,574-$4,640, ale już od 18 stycznia zaczęła się agresywna fala kupna. Trzy nakładające się na siebie czynniki napędzały rajd: eskalacja napięć wokół Iranu (budowa floty w Zatoce Perskiej, groźby uderzeń militarnych), groźby taryfowe Trumpa wobec ośmiu państw europejskich w sprawie Grenlandii oraz narastający strach o niezależność Fed po subpoenach DoJ wobec Powella. Ten koktajl wywindował cenę złota ponad $5,000 już 25 stycznia barierę psychologiczną, której przebicie przyciągnęło falę momentum kupujących.

Kulminacja nastąpiła 28-29 stycznia, kiedy złoto osiągnęło all-time high na poziomie ~$5,595/oz w handlu intraday. WGC odnotowała 12 nowych rekordów cenowych w samym styczniu, najlepsza otwarcie roku od 1980. Napływy do złotych ETF-ów wyniosły rekordowe 120 ton w styczniu (aktywa pod zarządzaniem sięgnęły $669 mld), a PBOC kupował złoto piętnasty miesiąc z rzędu. Pozycjonowanie spekulacyjne na COMEX-ie sięgnęło niemal rekordowych poziomów.

Potem przyszedł 30 stycznia. Trump ogłosił nominację Kevina Warsha byłego gubernatora Fed i znanego jastrzębia na następcę Powella, potem okazało się jeszcze, że Warsh to syn konkubiny prezesa światowego forum Żydów, który to prezes okazał się hojnym donatorem kampani prezydenckiej Trumpa. Rynek natychmiast zrewidował swoje założenia: Warsh jest postrzegany jako wiarygodny, niezależny i antyinflacyjny, co skutecznie zabiło narrację o polityzacji Fed i dewaluacji dolara – narrację, która była jednym z głównych motorów rajdu złota. Dolar skoczył o 0,8%, rentowności treasuries poszły w górę, a złoto runęło o ponad 12% intraday z okolic $5,560 do dołka na ~$4,745 (futures Comex settle na $4,893). Jednocześnie CME i SHFE podniosły wymagania depozytowe, co wymusiło kaskadowe margin calle i likwidacje pozycji lewarowanych. Morgan Stanley raportował zdarzenia na poziomie -9 z-score w GLD.

Pierwszy tydzień lutego to odbudowa. Złoto przetestowało $4,400-4,640, po czym łapacze dołków cenowych, w tym banki centralne agresywnie weszły na rynek. Kluczowy moment nastąpił 4 lutego, kiedy złoto odbiło ponad $5,000. Wsparcie przyszło z kilku kierunków: słabe dane o sprzedaży detalicznej w USA (0,0% m/m vs. oczekiwane +0,4%), spadek JOLTS do najniższego poziomu od 2020 roku, a przede wszystkim informacja Bloomberga z 9 lutego, że chińskie regulatory nakazały bankom ograniczyć ekspozycję na US Treasuries. Ta ostatnia wiadomość to potencjalnie najbardziej strukturalnie istotny sygnał miesiąca, jeśli trend dywersyfikacji Chin od dolara przyspieszy, podłoże pod złoto jako alternatywny asset rezerwowy staje się jeszcze mocniejsze.

Na zamknięcie 11 lutego złoto notowane jest na ~$5,050-5,060/oz – netto +10% od początku analizowanego okresu, ale wciąż ponad 500 dolarów poniżej styczniowych szczytów.

Srebro: $85 – $121 – $64 – $84 – najdzikszy miesiąc od Hunt Brothers

Srebro przeżyło okres, który przejdzie do historii. Start na ~$85/oz (11 stycznia), potem systematyczny rajd: 14 stycznia przebicie $90, 23-24 stycznia przebicie bariery $100 – pierwszy raz w historii. Dynamika silver squeeze była napędzana nie tylko przez korelację ze złotem (ratio złoto/srebro spadło do ~45-47:1, najniżej od 2012), ale przede wszystkim przez fundamenty podażowe: 2026 to szósty z rzędu rok strukturalnego deficytu na rynku srebra. Chiny od 1 stycznia 2026 zaklasyfikowały srebro jako materiał strategiczny i zaostrzyły kontrolę eksportu, to bezpośrednio zacieśniło globalną podaż fizyczną. Popyt przemysłowy (solar PV: 665-750 GWdc planowanych instalacji, EV, data centers AI) utrzymuje się na strukturalnie wysokich poziomach.

Kulminacja: 29 stycznia – all-time high na ~$121.67/oz. A potem apokalipsa. Krach 30 stycznia uderzył w srebro brutalniej niż w złoto: spadek o 33-36% intraday – z okolic $120 do dołków na $64-75, najgorsza sesja od marca 1980 (Hunt Brothers). ProShares Ultra Silver stracił 62% w jednej sesji. Mechanizm kaskadowy: podniesienie marginów – margin calle -forced selling z lewarowanych ETF-ów – algorithmic selling – panika. Artykuł Reutersa o wycofaniu się USA ze wsparcia metali strategicznych (później zdementowany przez Department of Energy jako fałszywy) dodatkowo spotęgował sprzedaż.

Odbudowa trwa, ale wolniej niż w złocie. Srebro testowało wsparcie na $76-77 (5-6 lutego), po czym odbiło do $83-85 na 11 lutego. Ratio złoto/srebro rozszerzyło się z powrotem do ~60:1, co odzwierciedla wyższą betę i większą zmienność srebra. Netto – srebro wróciło praktycznie na poziomy wejścia z 11 stycznia, ale po drodze oferowało swing traderom kilka okazji życia. Warto zwrócić uwagę, że Silver Institute potwierdził 10 lutego prognozę szóstego deficytu z rzędu, a produkcja kopalniana rośnie zaledwie o 1% r/r do 820 Moz – przy popycie, który tego nie pokrywa.

Platyna: strukturalny deficyt kontra post-crash reality check

Platyna weszła w okres na ~$2,290/oz i do 29 stycznia osiągnęła rekordowe poziomy na ~$2,816-2,852/oz (NYMEX futures) – najwyżej od 2007 roku, z rocznym wzrostem przekraczającym 190%. Driver tego rajdu ma specyficzny, niemal idiosynkratyczny charakter: uruchomienie fizycznie zabezpieczonych kontraktów futures na GFEX (Guangzhou Futures Exchange) w drugiej połowie 2025 roku – pierwszych denominowanych w RMB instrumentów na PGM – które wygenerowały masywny popyt na fizyczny metal z Chin. Do tego dochodzi pogłębiający się deficyt podażowy: HSBC prognozuje rozszerzenie strukturalnego deficytu do 1,2 mln uncji w 2026. Produkcja z RPA (70-80% globalnej podaży) spadła o 5% r/r (styczeń-październik 2025) – chroniczne niedoinwestowanie, problemy operacyjne i legacy load sheddingu ciążą na wydobyciu. Norilsk Nickel (Rosja, ~10% podaży) raportuje spadek produkcji platyny o 7% r/r.

Crash 30 stycznia zrzucił platynę o ~19% do $2,125 intraday (niektóre źródła wskazują dołek na $1,882), a na początku lutego cena spadła chwilowo poniżej $2,000. Odbudowa jest umiarkowana – na 11 lutego platyna notowana jest na $2,135/oz, co oznacza spadek netto o ~7% od początku analizowanego okresu. Kluczowa obserwacja: platyna handluje z dyskontem ~$2,926 do złota (zaledwie 42% ceny złota), co jest historycznie ekstremalną relacją i stanowi potencjalny long thesis dla funduszu szukającego mean-reversion w spreadach.

Dodatkowy driver medium-term to substytucja ze złota w chińskiej biżuterii – przy złocie powyżej $5,000 nawet 1% substytucji generuje dodatkowy popyt rzędu ~1 mln uncji, czyli ~10% rocznej podaży. Wodorowy hydrogen play (fuel cells, elektrolizery) pozostaje długoterminowym czynnikiem wzrosotwym, choć z horyzontem realizacji 2028+.

Pallad: EV headwind kontra rosyjskie ryzyka podażowe

Pallad wszedł w okres na ~$1,800-1,850/oz, osiągnął 3-letni szczyt na ~$2,172-2,200 (29 stycznia), a po lutowej gwałtwnej wyprzedaży spadł do $1,529-1,682. Na 11 lutego odbudowuje się do $1,766/oz. To metal z najbardziej skomplikowaną narracją w grupie.

Główny strukturalny czynnik popytowy to tranzycja na EV: ~84% popytu na pallad pochodzi z katalizatorów w silnikach spalinowych. Trump co prawda zlikwidował ulgi podatkowe na EV (co spowodowało 42% spadek sprzedaży BEV w Ameryce Północnej) i globalny wzrost sprzedaży EV zwolnił do zaledwie 6% w listopadzie 2025 – ale kierunek trendu jest jasny i stanowi long-term negative dla palladu.

Z drugiej strony, kilka czynników podtrzymuje cenę na podwyższonych poziomach. Po pierwsze, śledztwo ITC w sprawie dumpingu rosyjskiego palladu – Sibanye-Stillwater złożyło skargę, a potencjalne cła antydumpingowe na rosyjski pallad (Rosja = ~40% globalnej podaży kopalniczej) mogłyby radykalnie zacieśnić rynek. Po drugie, groźby 50% taryf na import z Kanady (kolejny kluczowy dostawca) i zamknięcie kopalni Lac des Iles w maju 2026. Po trzecie, import palladu do Chin wzrósł czterokrotnie od września – efekt kontraktów na GFEX.

Heraeus prognozuje potencjalne przejście rynku palladu w nadwyżkę w 2026, gdy wzrośnie recykling (+10%) i ustabilizuje się produkcja Norilsk Nickel. To czyni pallad najtrudniejszym metalem do pozycjonowania w grupie – short thesis na bazie EV transition vs. long thesis na bazie rosyjskich ryzyko podażowych. Dyskonto palladu do platyny wynosi obecnie ~$369/oz (~17%), co jest odwróceniem relacji z 2019-2021, kiedy pallad był znacząco droższy.

Makro landscape: trzy siły kształtujące rynek

Fed i Warsh – nowa era polityki monetarnej. Stopy procentowe utrzymane na 3,50-3,75% (decyzja 28 stycznia), przy dwóch dysydentach (Miran i Waller – obaj nominaci Trumpa głosowali za obniżką). Rynek wycenia najwyżej 2-3 obniżki w 2026 (prawdopodobnie czerwiec i grudzień). Kadencja Powella wygasa 15 maja, przejście do reżimu Warsha to kluczowe okno niepewności. Evercore ISI ostrzega przed przesadzaniem z jastrzębim odczytaniem Warsha” jest pragmatykiem, nie ideologiem. Ale sam fakt, że rynek musi teraz przemodelować swoje założenia co do polityki monetarnej na kolejne lata, generuje zmienność.

Słabnące dane makro w USA. Sprzedaż detaliczna w grudniu: 0,0% m/m (vs. +0,4% oczekiwane). JOLTS: spadek do 6,5 mln, najniżej od 2020. ECI za Q4 2025: +0,7% – najsłabiej od Q2 2021. NFP za styczeń: +130 tys. (powyżej konsensusu 55 tys.), ale rewizja benchmarkowa ścięła 898 tys. miejsc pracy z wcześniejszych danych. Ten obraz rysuje scenariusz miękkiego lądowania przekształcającego się w twarde lądowanie i jest jednoznacznie pozytywny dla złota jako safe haven i oczekiwań na cięcia stóp.

Dolar i Treasuries – strukturalny trend. DXY spadł do ~96,7-96,9 (11 lutego), z rocznym spadkiem ~10,4%. Chwilowe odbicie do 102,5 na nominacji Warsha okazało się krótkotrwałe. Chiny nakazujące bankom ograniczanie ekspozycji na US Treasuries (9 lutego) to potencjalnie przełomowy sygnał, jeśli ta polityka się rozszerzy, dolar straci kolejny filar wsparcia, a złoto zyska strukturalny tailwind jako alternatywny asset rezerwowy. Złoto już wyprzedziło euro jako drugi co do wielkości globalny asset rezerwowy.

Co dalej: kalendarz publikacji danych i potencjalne scenariusze

Najbliższe dni-tygodnie przynoszą zagęszczenie danych z silnym potencjałem do generowania dużych ruchów:

• CPI za styczeń (12-13 lutego) – preview wskazuje na potencjalne odbicie do 2,9% r/r (z 2,7%). Gorący odczyt = jastrzębie repricing = krótkoterminowy headwind dla metali. Miękki odczyt = szybsze wycenianie obniżek = bullish.
• Chinese New Year (16-23 lutego) tymczasowy spadek wolumenów z Azji, po którym historycznie następuje wzmożony popyt fizyczny.
• Q4 GDP i PMI (20 lutego) kolejny test narracji o spowolnieniu.
• FOMC 17-18 marca rynek oczekuje hold (79% prawdopodobieństwo), ale prognozy na przyszłość i ton komunikatu będą kluczowe.
• Przesłuchania Warsha w Senacie (marzec) każde słowo będzie analizowane pod kątem przyszłej polityki stóp. To prawdopodobnie największy single catalyst nadchodzących tygodni.
• Tranzycja Powell – Warsh (maj) historyczny moment zmiany reżimu w najważniejszym banku centralnym świata.
• Eskalacja taryf na Europę do 25% (1 czerwca) jeśli nie dojdzie do porozumienia w sprawie Grenlandii.
• Rewizja USMCA (1 lipca) USA importuje ~70% srebra z Kanady i Meksyku; potencjalne zakłócenia łańcucha dostaw.

Prognozy instytucjonalne na 2026 pozostają jednoznacznie bycze dla złota mimo krachu: Wells Fargo celuje w $6,100?6,300, J.P. Morgan $6,300, Goldman Sachs $5,400, Bank of America $6,000, Yardeni Research $6,000 (i $10,000 do 2030). Dla srebra: Citi $150, UBS $100 do marca (potem $85 na koniec roku). Dla platyny: BoA $2,450 średniorocznie.

Wnioski operacyjne i intermarket dynamics

Krach 30 stycznia oczyścił rynek z najbardziej lewarowanych pozycji i przywrócił zdrową strukturę pozycjonowania. COMEX net longs spadły o kilkanaście procent, co paradoksalnie tworzy lepszą bazę do kontynuacji rajdu niż przegrzany rynek ze sprzed krachu. Kluczowa obserwacja: nawet w dniu krachu, złote ETF-y w USA zarejestrowały napływy netto, smart money kupowało, gdy retail panikował.

Relacje międzyrynkowe oferują kilka potencjalnych setupów. Spread złoto-platyna na historycznie ekstremalnym poziomie (złoto 2,37x droższe od platyny) sugeruje potencjał powrotu do średniej, zwłaszcza przy pogłębiającym się deficycie platyny. Ratio złoto/srebro rozszerzyło się z ~45:1 do ~60:1 po krachu, historycznie takie gwałtowne rozszerzenia korygują się, co implikuje outperformance srebra w fazie odbudowy. Pallad vs. platyna to pair trade z jasną tezą kierunkową: EV + potencjalna nadwyżka palladu vs. pogłębiający się deficyt platyny i nowe źródła popytu (GFEX, wodór) faworyzują platynę.

Strukturalny obraz się nie zmienił: banki centralne kupują (~850 ton/rok), ETF-y notują rekordowe napływy, podaż kopalniana rośnie marginalnie, de-dolaryzacja przyspiesza. Warsh Shock zresetował pozycjonowanie, ale nie zmienił fundamentów. Dla inwestorów oportunistycznych obecna faza konsolidacji po krachu z metalami 10-15% poniżej szczytów, oczyszczonym pozycjonowaniem i nadchodzącymi catalystami, to środowisko, w którym historycznie powstawały najlepsze momenty na wejści. Kluczowe ryzyka to jastrzębi pivot Warsha (jeśli okaże się bardziej jastrzębi niż zakłada konsensus) oraz potencjalna de-eskalacja geopolityczna, która zmniejszyłaby premię bezpiecznej przystani od ryzyka, oba scenariusze warte monitorowania, ale niewystarczające, by odwrócić strukturalną hosse w metalach szlachetnych.

NIE jest to porada inwestycyjna, autor NIE jest doradcą inwestycyjnym w myśl rozumienia polskich przepisów i nie może doradzać w zakresie inwestycji kapitałowych. Każdy musi podejmować decyzję samodzielnie, a każda decyzja finansowa obarczona jest ryzykiem straty pieniędzy.